décembre 2017

Pourquoi l’Afrique est-elle
« bankable » ?

Par Estelle MAUSSION
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Hier, rares étaient les financiers privés à parier sur le continent. Aujourd’hui, les souscriptions des pays « frontières » sont devenues courantes. Une vraie révolution qui n’est pas sans risques.
 
C’est l’Égypte qui a lancé le mouvement en janvier avec une levée de 4 milliards de dollars. Le mois suivant, la Tunisie a pris le relais avec une émission de 850 millions d’euros, suivie du Nigeria en février-mars pour 1,5 milliard de dollars et du Sénégal en mai pour 1,1 milliard de dollars d’eurobonds. En juin, c’était au tour de la Côte d’Ivoire avec le lancement d’obligations pour près d’1,75 milliard d’euros. Depuis le début de l’année, nombre d’États africains recourent aux marchés internationaux pour se financer. À chaque fois, ils rencontrent un franc succès. Les investisseurs sont au rendezvous, même largement au-delà des espérances : l’émission sénégalaise a suscité une demande sept fois supérieure à son montant initial, l’ivoirienne près de dix fois. Autrement dit, les fonds d’investissement, banques, groupes industriels et États des quatre coins de la planète – États-Unis, Europe et Asie en tête – se ruent sur ces titres africains lors d’opérations « arrangées » (selon le terme consacré) par les spécialistes du secteur, dont J.P. Morgan, Citigroup, Standard Chartered, Natixis et Société Générale. Preuve que le continent a bel et bien fait son entrée sur les places boursières mondiales. Preuve, également, que son attractivité se maintient en dépit d’une conjoncture difficile depuis la chute du cours des matières premières mi-2014.
Cette percée sur les places financières internationales est récente. « En octobre 2007, le Ghana a ouvert le bal avec une émission de 750 millions de dollars à un taux d’intérêt nominal de 8,5 % sur une période de trente ans. Cette première initiative subsaharienne, plus de quatre fois souscrite, a déclenché une frénésie d’emprunts souverains dans la région, rappelait le célèbre économiste Joseph Stiglitz dans un article paru en 20131. Neuf autres États (Gabon, République démocratique du Congo, Côte d’Ivoire, Sénégal, Angola, Nigeria, Namibie, Zambie et Tanzanie) ont emboîté le pas au Ghana. Dès février 2013, ces dix économies africaines avaient collectivement levé 8,1 milliards de dollars à partir de leurs toutes jeunes émissions d’obligations souveraines, leur échéance moyenne s’élevait à 11,2 ans et leur taux d’intérêt nominal à 6,2 %. » Depuis, la tendance se poursuit. Jusqu’à présent, une vingtaine de pays sont parvenus à émettre des obligations. Et, selon le Fonds monétaire international (FMI)2, leur montant total représentait plus de 18 milliards de dollars en 2014. À partir de cette date, le Sénégal et la Côte d’Ivoire ont réussi des levées de fonds chaque année. En 2015, l’Égypte et le Ghana ont aussi eu recours aux marchés internationaux, alors que le Cameroun y faisait son apparition pour la première fois. L’an passé, malgré sa croissance atone et ses difficultés politiques, l’Afrique du Sud a émis 1,25 milliard de dollars d’obligations à un taux de 3,35 % sur une durée de dix ans. Au Maroc, les trois principaux groupes bancaires du pays, Attijariwafa, BMCE-BOA et BCP, ont confirmé, en juin, leur ambition de lever quelque 4,5 milliards de dirhams (environ 476 millions de dollars) sur le marché obligataire dans les prochains mois.
« Cette forte demande pour les obligations souveraines ne concerne pas seulement l’Afrique mais l’ensemble des régions émergentes », souligne Samir Gadio, analyste chez Standard Chartered. En 2016, on a en effet assisté à des emprunts souverains record : 9 milliards de dollars pour le Qatar, 16,5 milliards pour l’Argentine et 17,5 milliards pour l’Arabie saoudite, avec une demande presque quatre fois supérieure. Depuis, la Russie et Chypre ont aussi réussi des levées de fonds, quand l’Irak prévoit d’en effectuer une d’ici la fin de l’année, pour la première fois sans garantie des États-Unis. Cet appétit des investisseurs pour les obligations émergentes et pour la dette des pays dits « frontières », c’est-à-dire pré-émergents, s’explique par l’abondance de capitaux au niveau mondial. « Depuis la crise de 2008-2009, les banques centrales des pays développés maintiennent des politiques monétaires très accommodantes, avec des injections de liquidités. Les investisseurs institutionnels reçoivent donc des afflux de cash et  ils se tournent vers les placements les plus rentables », explique l’analyste Samir Gadio. Face aux faibles taux d’intérêt (parfois même négatifs) des emprunts souverains des économies avancées, la rémunération des prêts émergents et « frontières » est plus que séduisante : 3,25 % sur dix ans et 4,5 % sur trente ans pour l’Arabie saoudite, 7,5 % sur dix ans et autour de 8 % sur trente ans pour l’Argentine, 6,25 % sur quinze ans dans le cas du Sénégal, 6,125 % sur seize ans pour la Côte d’Ivoire, entre autres.
 
GAGE DE LIBERTÉ
Pour les pays émetteurs africains, le recours aux marchés financiers mondiaux présente plusieurs avantages. Il constitue une nouvelle source de financement dans un contexte de crise des matières premières et alors que les bourses locales et régionales ne sont pas encore très développées. Il offre une alternative aux prêts classiques octroyés par les institutions internationales, FMI et Banque mondiale en particulier. Surtout, à la différence des emprunts concédés par ces dernières, les obligations souveraines ne sont pas ou peu conditionnées au respect d’exigences budgétaires et de mesures d’accompagnement. Un gage de liberté qui attire les gouvernements. « Être capable d’aller sur les marchés internationaux signifie que l’on remplit un certain nombre de critères financiers, ce qui n’est pas le cas de la majorité des États africains, met en avant Paul Derreumaux, président d’honneur de Bank of Africa et observateur averti du continent. Pour ceux qui y parviennent, c’est donc un marqueur de notoriété et de crédibilité. » Ces dernières années, la Côte d’Ivoire et le Sénégal, par exemple, ont réussi à augmenter les montants empruntés comme la maturité des prêts, signe de la confiance croissante des investisseurs. Un optimisme renforcé par l’attribution, en parallèle, de fonds par le FMI et la Banque mondiale. Tout n’est pas rose pour autant. Les conditions d’emprunt, très favorables ces derniers temps, ont tendance à se durcir sous l’effet conjugué des difficultés internes de certains pays et de l’évolution de la conjoncture internationale. La Zambie, qui avait emprunté sur dix ans en 2012 à 5,63 %, a dû se contenter d’un taux de 8,6 % en 2014 et, pire, de 9,4 % en 2015, en raison de la chute du cours du cuivre, sa première source de recettes. Même chose pour l’Égypte, qui a vu son taux d’intérêt (pour une maturité de dix ans) passer de 5,8 % à 7,5 % en seulement deux ans, entre 2015 et 2017, alors que le pays peine à sortir d’une crise économico-politico-sécuritaire. La Tunisie, qui ambitionnait de lever un milliard d’euros au début de cette année, n’a finalement mobilisé que 850 millions d’euros, après la dégradation de sa note souveraine par Fitch et les déclarations du FMI pointant la lenteur des réformes. Quant au Kenya, dont un eurobond de 750 millions de dollars arrive à maturité en octobre, il a préféré reporter une nouvelle émission après la tenue des élections présidentielles d’août afin d’éviter d’être pénalisé par les incertitudes autour du scrutin. « À la veille de l’arrivée à maturité des obligations, les États retournent sur les marchés pour se refinancer, détaille Samir Gadio. La question qui se pose est de savoir s’ils auront, lorsque leurs emprunts arriveront à échéance, accès aux marchés internationaux et, surtout, la possibilité d’émettre à des conditions acceptables pour eux. »
Un autre facteur, extérieur au continent, joue un rôle clé : la volonté de la Réserve fédérale américaine (Fed) de mettre fin à sa politique monétaire accommodante, en procédant à une remontée progressive des taux d’intérêt américains. Ce changement, qui devrait intervenir à partir de septembre, devrait provoquer une hausse de la valeur du dollar, renchérissant mécaniquement les coûts d’émission d’obligations dans cette monnaie. La Côte d’Ivoire, qui émettait jusqu’à présent en dollar, a choisi l’euro pour sa dernière émission afin de limiter ses coûts de change (entre-temps, la monnaie européenne a pris le dessus face au billet vert). Mais, pour certains pays, ces coûts pourraient devenir vite insurmontables. Sans compter que la modification de la politique de la Fed, même annoncée de longue date, pourrait avoir des répercussions plus larges. À l’été 2013, la seule évocation d’un resserrement monétaire américain avait provoqué une fuite de capitaux des marchés émergents, notamment asiatiques.
 
ÉVITER LE CERCLE VICIEUX
Dans un tel contexte, plusieurs observateurs, dont le FMI, s’inquiètent de la capacité du continent à honorer ses engagements. D’autant que des signaux négatifs émergent. Depuis janvier, le Mozambique, longtemps présenté comme un futur eldorado, est en défaut de paiement, incapable de rembourser ses dettes, dont une partie a été souscrite en eurobonds. Depuis début août, la République du Congo est sous pression, au bord du défaut de paiement : le pays a bien honoré le versement d’un coupon de 21 millions de dollars sur son unique emprunt obligataire international mais les fonds ont été gelés en raison d’injonctions judiciaires émises par un autre créancier, la société de travaux publics Commisimpex (Commissions Import Export). Au-delà de ces cas particuliers, la chute des prix des matières premières fait peser un risque sur bon nombre de pays : ces derniers sont tentés d’emprunter sur les marchés internationaux, non pour financer leur plan de développement, mais pour combler un déficit. Or, les taux de ces prêts contractés en monnaies étrangères flambent au fur et à mesure que la situation économique empire et que leur note souveraine est dégradée par les agences de notation. Ce qui provoque une dévaluation de la devise nationale, rendant encore plus coûteux le remboursement de la dette… Pour éviter un tel cercle vicieux, certains États ont recours à des émissions dans leur monnaie sur les bourses régionales. En octobre 2016, la Côte d’Ivoire, le Sénégal et le Togo ont ainsi levé 766 milliards de francs CFA sur la Bourse régionale des valeurs mobilières (BRVM) à travers cinq sukuk (obligations islamiques). Mais est-ce suffisant ? « Afin de s’assurer que leurs émissions ne se changent pas en désastre financier, [l]es États doivent mettre en place une structure saine et globale de gestion de la dette, tournée vers l’avenir, affirmait dès 2013 Joseph Stiglitz. Il leur appartient non seulement d’investir leurs recettes dans de bons projets à haut rendement, mais aussi de faire en sorte de ne pas avoir à emprunter davantage pour rembourser leur dette. »
Les plus optimistes soulignent que, si l’endettement augmente, il reste toutefois modeste, inférieur à 50 % du PIB pour la majorité des pays. Certes, mais la situation peut vite déraper. « La dette publique des pays en développement est ainsi en train de se creuser, alors qu’elle était à un niveau plus bas que celui des pays avancés, note l’économiste Carmen Reinhart, professeur de finance internationale à l’université de Harvard3. Or, la moitié des pays émergents qui ont fait défaut depuis 1945 avaient un taux d’endettement public inférieur à 60 % du PIB… Les distorsions de marché créées par la politique monétaire des pays développés frappent maintenant les émergents. » Gare donc à la bulle et, surtout, à son éclatement. Pour l’ancien banquier Paul Derreumaux, l’endettement international illustre un autre fait majeur concernant le continent. « Il est de moins en moins possible de parler de l’Afrique au singulier et encore moins de l’Afrique subsaharienne comme d’un tout, tant la différenciation entre les pays est croissante, affirme-t-il. En lien avec ce constat, on voit que le nombre de pays capables de maîtriser leur destin – c’est-à-dire de réellement mettre en oeuvre les réformes nécessaires au développement est de plus en plus réduit. »
 
1. « La fièvre de la dette souveraine gagne à son tour l’Afrique », Joseph Stilglitz, 27 juin 2013, Les Échos.
2. Rapport 2016 sur le développement économique en Afrique, Conférence des Nations unies sur le commerce et le développement (CNUCED), juillet 2016.
3. « L’endettement préoccupant des pays en développement », Carmen Reinhart, 6 juillet 2017, Le Monde.
 
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